宝马是华晨的“白马王子”，但华晨的破产重整之路仍然迷雾重重。
来源：财经汽车（ID：caijingqiche）
作者：王静仪李皙寅郭宇
距离华晨集团正式破产重整已经九个多月，阶段性成果出炉：宝马中国以16.33亿元购得“中华”汽车品牌。
据财经汽车独家获悉，8月31日上午，华晨集团等12家企业实质合并重整案召开了第二次债权人大会，会上共有三项议案，包括财产管理及变价方案、成立债权人委员会两项议案，以及核心议案宝马中国收购“中华”汽车品牌。
经由债权人表决，三项议案全部通过。但宝马中国收购“中华”汽车品牌的议案通过率不高，同意金额只占出席会议债权金额的57%，略超50%的最低限额，是通过比例最低的议案。
单就这桩交易来看，是价格合理、投资人靠谱的好买卖，但放入华晨集团破产重整的大框架内，难言是好是坏。因为“中华”汽车品牌是华晨集团第三大资产板块，不少债权人认为，一旦收购成功，意味着整体破产重整已不可能，集团剩余资产也将被拆分出售，无法发挥整体重整的价值。
目前华晨集团的偿债压力极大，负债总金额是资产评估市场价值的约2.5倍。华晨集团管理人在二债会上介绍，截至年8月13日，共计有家债权人向管理人申报债权，申报债权金额约.13亿元，管理人经审查初步确定及暂缓确定的债权金额约.83亿元。此外，经调查，预计职工债权及未申报债权约.01亿元，因此，华晨集团等12家企业的预计负债总金额为.84亿元。
一位债权人告诉财经汽车，据他了解，中华汽车品牌上述资产将用来生产宝马相关产品，此后中华汽车品牌将不复存在。
对此，宝马中国回复财经汽车：“我们希望以实际行动支持华晨集团的重组，并致力于进一步拓展我们在辽宁省的业务。我们希望使用华晨汽车制造有限公司现有的生产能力。不过，该项目仍在有关部门的审批过程中。更多信息将在稍后时间发布。”
截至发稿前，华晨集团未回复财经汽车的置评请求。
01
12.33亿买资产，4亿买资质
宝马购得“中华”汽车品牌
驰援华晨，宝马中国的行动很快。财经汽车独家了解到，5月20日，华晨集团开始公开招募重整投资人。5月24日，宝马集团下属间接全资子公司宝马(中国)投资有限公司正式向管理人报名，表达了收购意向。
宝马中国想买，“中华”汽车品牌相关资产该以什么价格卖？此前审计、评估机构已完成资产清查审计报告及评估报告初稿，截至年11月20日，华晨集团等12家企业的资产评估市场价值为.8亿元，其中主要包括华晨中国股权.22亿元、金杯汽车股权相关资产19.3亿元、“中华”汽车品牌生产相关部分资产12.33亿元、申华控股股权相关资产8.33亿元等。
具体而言，“中华”汽车品牌生产相关部分资产，包括土地使用权3项，价值2.4亿元；房屋建筑物19项和构筑物20项，价值7亿元；机器设备项，价值2.93亿元；以及华晨集团持有的华晨汽车制造有限公司%股权，由于资产与负债相抵，价值0.45万元，合计12.33亿元。
有接近这一交易的知情人士向财经汽车透露，宝马中国16.33亿元的价格基本公允，首先资产部分的出价和评估价格相当，为12.33亿元，其次还有4亿元的溢价，这是为整车生产资质支付的价格。
整车生产资质，是进入整车制造业必不可少的政策门槛，由于稀缺导致昂贵非常。年-年期间，理想汽车收购力帆汽车的资质花了6.5亿；威马收购黄海汽车花了11.8亿；爱驰入股江铃控股50%花了17.47亿；博郡和夏利合资的价格是20.34亿。由此可见，本次宝马中国支付的4亿元价格相较几年前已经回落不少。
长期销量低迷的“中华”汽车品牌，基本已经停产。财经汽车年11月在沈阳走访华晨中华厂区时了解到，从年新冠肺炎疫情暴发之初，华晨中华汽车品牌的人就没怎么上过班，生产基本停滞，厂区主要是办公室部门人员值守。
华晨“中华”品牌的命运，在8月31日的二债会上被决定。财经汽车观察到，会议时长两个小时，第一个小时由管理人宣读阶段性工作报告以及三项议案，第二个小时则是债权人通过网络和通讯方式投票，并现场唱票，最终宣布投票结果，没有提问和发言环节。
波澜诡谲发生在会场之外。财经汽车从不愿具名的机构债权人处了解到，在二债会召开前一周，管理人专程从沈阳到全国各地上门拜访，管理人非常看重宝马的收购方案，专程上门争取债权人同意，此前也曾打电话来沟通此事。
不过债权人仍然犹豫非常，反映在投票结果上，宝马收购华晨“中华”汽车品牌议案的同意人数和金额在三项中都是最低，尤其同意金额只占出席会议债权金额的57%，刚刚过半。
一位对宝马收购“中华”议案投了反对票的债权人告诉财经汽车，希望华晨集团整体重整，而非把资产拆分出来一块一块地重整，这样会导致部分“垃圾”资产无人问津，分拆重整和清算没有多少差别，没有最大化发挥重整的价值，债券持有人利益得不到任何保障。
华晨集团旗下第三大资产“中华”汽车品牌有了出路，但价值超百亿的核心资产华晨中国股权的走向仍然扑朔迷离。
财经汽车从二债会现场独家了解到，目前有九家意向投资人分别表达了对华晨旗下个别板块的投资意向，比如宝马中国对“中华”汽车品牌有投资意向、两家投资人属意金杯汽车、三家投资人倾向申华控股等等——没有意向投资人对华晨中国股权表示兴趣。宝马中国以外的八家意向投资人正在补充尽职调查中，尚未提出最终的投资方案。
这背后是华晨中国尚未厘清的股权问题，此前华晨集团涉嫌低价转移核心资产华晨中国，在业内引发轩然大波。
年5月27日，华晨集团以远低于市场价的0.01美元/股的价格，出售旗下华晨中国2亿股，占总股本的3.96%，接盘方为辽宁省另一家国企辽宁省交通建设投资集团有限责任公司。两个月后，华晨集团再次将4亿股华晨中国股份出售给辽宁交投，占总股本的7.93%。年9月30日，华晨集团将手中还持有的30.43%华晨中国股权，全部转让给新成立的子公司辽宁鑫瑞。
“华晨集团手中最值钱核心资产，也就是华晨宝马的股权转让及质押，依然成谜。”上述债权人对财经汽车解释称，辽宁鑫瑞承接华晨中国股权，有关交易价格、受让方资金来源，华晨集团获得资金的使用情况，辽宁鑫瑞随后与吉林信托的股权质押等问题，华晨集团均未给予令人信服的解释。
02
华晨一直都离不开宝马
在年底被曝出破产重组前，公众已经很少听到华晨的消息。
要知道，作为中国十大车企之一的华晨集团是中国放宽汽车行业外商来华投资股比限制后的首位践行者，赞誉满身。年10月，宝马集团以36亿欧元（约合人民币亿元）的价格，从华晨集团手下买下华晨宝马25%的股份，由此宝马的持股将从50%提高到75%，首次突破合资车企的外资股比限制。
但当时，华晨在大众面前的存在感，更多还是出现在宝马汽车上的“华晨宝马”四个字上。令人惋惜的是，总有消费者把刚买回来的“华晨宝马”中的“华晨”二字人为抠掉。
这似乎是一种不被承认的暗示，如果没有宝马，华晨还剩下什么？
华晨汽车集团控股有限公司（下称华晨汽车集团）拥有4家上市公司：华晨中国（.HK）、上海申华控股股份有限公司（.SH）、金杯汽车股份有限公司（.SH）、新晨中国动力控股有限公司（.HK）。其中，华晨中国持有合资公司华晨宝马50%股权。
在汽车品牌方面，华晨汽车集团有“中华”汽车品牌、“金杯”、“华颂”三个自主品牌，“华晨宝马”和“华晨雷诺”两个合资品牌。
看似庞大的华晨汽车集团，真实的业绩数据却将上述暗示坐实。华晨汽车集团的利润主要来自持股30.43%的华晨中国，而后者的盈利又严重依赖华晨宝马。
诞生于年的合资公司华晨宝马，俨然成了为父输血的“扶爹魔”。年上半年，华晨中国营收14.5亿元，同比下降23.85%。与此同时，净利润却同比增长25.24%，达40.45亿元。这主要是“儿子”华晨宝马的功劳。
宝马中国也对财经汽车表示，在辽宁省和沈阳市政府的大力支持下，宝马集团在过去18年中与华晨集团建立了牢固的合作关系。对于宝马而言，辽宁省和沈阳市已成为中国关键的创新和生产基地，也是我们未来在中国取得成功的基石。
“华晨汽车集团是典型的‘母弱子强’。”远东资信表示，对于母公司相关信用分析，不能仅考察合并报表，而要剥离子公司，对母公司自身的报表深入分析。华晨汽车集团的自主品牌的盈利能力并不强。
今天的华晨和宝马，如何重复昨天辉煌的故事？
一位接近华晨宝马的人士告诉财经汽车，华晨集团旗下有不少零部件企业，负责给华晨宝马供货，恰逢华晨宝马产品上新和销量大年。为此，华晨宝马也曾多方努力，以求确保上述供应链企业运转正常。
华晨和宝马的盈利能力冰火两重天，早在十几年前就已显现。财经汽车查阅了华晨宝马入局以来华晨中国的财报，发现至年间，除去华晨宝马贡献的利润后，华晨中国其他板块仅有3年处于盈利状态，分别为年的0.7亿元，年的5.69亿元，年的2.3亿元。
今年6月，沈铁冬接任任华晨集团党委书记、董事长，阎秉哲不再担任华晨集团党委书记、董事长。
有华晨集团员工告诉财经汽车，沈铁冬到任后，召开过干部会，但没有全员大会。目前，职工们都在照常地每日上班，同时也非常希望了解到公司的后续发展计划。
8月25日，华晨汽车集团控股有限公司公告称，由于公司进入重整程序，正在进行审计工作，无法于8月31日前披露半年财报。次日，评级机构东方金诚也延迟披露华晨主体和相关债项年度跟踪评级报告。
03
溢价收购攒筹码，真正投资人仍藏身幕后
目前华晨集团破产重整的前路仍然不明，谁来重整、如何重整、重整方案如何争取债权人同意，都未公开。
但奇怪的事情发生了。8月中旬，信用债资讯机构BondInsight透露，华晨集团的破产管理人通知个人债权人，有第三方愿意以元的价格收购个人债权人手上的债权。
此前价值10元的债券，按照元面值全额收购，在市场上极为罕见，且收购方身份不明。
据DM债券终端的数据，从10月下旬华晨债首次违约前开始，华晨多只信用债价格急剧波动，不断下跌的同时，也有人入场“抄底”。截至年11月20日，华晨汽车名下多只信用债最低成交价探底至4元至8元。
年11月20日，华晨信用债历史交易图
图片来源：DM债券终端
就此，财经汽车从多位华晨债券人处证实这一消息。一位债权人对财经汽车介绍称，有来自辽宁沈阳地区的固定电话号，挨个联系个人投资者，自称是建信信托，将以信托形式全额回购个人户债券。
面对将信将疑的个人投资者，相关人士还向他们展示了印有中国建设银行抬头，并盖有业务专用章，致建信信托有限责任公司的资金存款证明，账户存款为4.5亿元人民币。
当然，这一切有前提条件。“想拿到元转让款，必须得让重整方案正式通过。”一位债权人告诉财经汽车，上述人士要求个人投资者要在8月29日前，确认同意转让并签收签委托书，受让重整投票权。
有分析人士对财经汽车表示，这一方案的提出，可能是公司为了让重整方案更容易获得债权人的投票通过。通过收购自然人手中的债券，可以借助人海战术，拥有更高话语权。同时，总投入金额又不多，可谓四两拨千斤。
根据《破产法》第六十四条规定，债权人会议的决议，由出席会议的有表决权的债权人过半数通过，并且其所代表的债权额占无财产担保债权总额的二分之一以上。第八十四条规定，对重整计划草案进行表决，出席会议的同一表决组的债权人过半数同意重整计划草案，并且其所代表的债权额占该组债权总额的三分之二以上的，即为该组通过重整计划草案。
目前，华晨集团债务重整中，自然人所持债券总金额为4.47亿元，虽然其占余亿债券总额比例不高。但自然人债权人逾人，占全部债权人的半壁江山。
对此，债权人内部已经有了不同声音。一些个人债权人乐于接受按元面值回购，毕竟能赚上一笔；一些机构债权人则表示反对，有的希望实现同债同权，有的担心后续债权人会议上，更加缺少话语权。
值得留意的是，收购债券的真实投资人身份仍不明朗。在个人投资者收到的邮件中，投票权受让对象竟然为空。在一次沟通会上，管理人称，该第三方希望参与华晨集团破产重整，计划全额收购个人持有的华晨债券并设立信托计划。但未透露真正出资的投资人。
目前，也有投资人选择司法救济。从事金融投资者保护工作的上海以恒律师事务所受托，以证券虚假陈述责任纠纷针对各个中介机构向北京金融法院提起诉讼。
律所相关负责人告诉财经汽车，此次接受委托的华晨债券诉讼标的额超过8亿元。他们经过论证，选择避开发行人，直接起诉各中介机构，要求各中介机构对投资者的损失承担连带赔偿责任。
“我们不是大机构，也不是个人，没有话语权，现在只有祈祷。”一位中小机构债权人如此对财经汽车感叹道。
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